3장 시장의 상승과 하락 - 앙드레 코스톨라니 참

“ 시세에 영향을 미치는 것은 실제의 사건 그 자체가 아니라 그 사건에 대중이 심리적으로 어떻게 반응하는 가이다. “

1) 과매수, 과매도 시장이 과매수 상태인지 과매도 상태인지 파악할 수 있는 징후와 전주곡이 있다. 지난 몇 달 혹은 몇 년간 거래량이 어떻게 전개되었는지를 살펴보면 된다. 몇 달 전부터 주가가 올라가고 거래량도 계속 증가한다면 많은 수의 주식이 소신파(투자자)의 손에서 부화뇌동파(투기꾼, 개미)의 손을 옮겨갔음을 추론해 볼 수 있다. 거래량이 많으면 많을수록 그렇다. 주가가 올라갈 때 주식을 사는 사람은 부화뇌동파 뿐이다. 이때 소신파는 주가가 떨어졌을 때 샀던 주식을 내다 판다. 이런 움직임은 일정 기간 계속된다. 주식의 대부분을 손에 쥔 부화뇌동파는 또 다른 부화뇌동파 투자자가 그 주식을 사기를 기다린다. 소신파는 현금을 쥐고 있으면서 부화뇌동파가 주식을 팔 때까지 기다린다. 부화뇌동파는 주식을 높은 가격에 팔고 싶지만, 심리적 이유나 기술적 이유 혹은 새로운 부화뇌동파가 들어오지 않자 인내심이 없어지는 등의 이유로 여의치 않을 때는 산 가격보다 낮은 가격으로도 판다. 이런 일은 항상 일어난다. 흥분이 가라앉은 다음 정신을 차리게 되기 때문이다. 물론 새로운 매수자가 나타날 수도 있다. 특히 정부가 중앙은행을 동원해 조세 및 대출 정책 등 여러 가지 방법으로 계속 돈을 만들어 내 산업과 경제가 필요로 하는 것보다 많은 돈이 시중에 흘러다닐 때 이다. 여기에 대규모 금융기관은 모든 광고 매체를 이용해 대중이 주식 중독이 되도록 한다. 은행 창구에서는 주식을 사라고 강력히 권하고 주식을 사는 데 필요한 돈을 싸게 대출해준다. 은행이 스스로 가지고 있는 돈을 달리 이용할 방법이 없을 때는 더욱 더 그렇다.

새로운 부화뇌동파는 주식을 산 후, 또 다른 부화뇌동파가 나타날 때까지 기다린다. 하지만 그렇게 되지 않는 시점이 오면, 주가가 보합이거나 조금 떨어진다. 많은 주식 보유자들은 인내심을 잃어버리게 된다. 그들이 주식을 샀을 때는 누군가의 말에 따라 주가가 틀림없이 올라가리라고 생각했지만, 주가가 보합이거나 심지어 떨어지면 이들은 이를 개인적인 모욕이나 배신으로 간주한다. 주식 붐을 연출한 대중의 90%는 손실을 입을 것에 대비해 훈련을 한 적이 없다. 그리고 언론 및 소위 말하는 전문가들의 의견과는 반대로 주가가 떨어진다는 것은 이들에게 상상도 할 수 없는 일이다. 이것이 과매수 시장의 결과이다.

또한 오랫동안 상승이 계속되다가 정체된 후 새로운 구매자를 기다리고 좋은 뉴스에도 더 이상 반응하지 않거나 심지어 주가가 떨어진다면 이는 아주 나쁜 신호다. 시장이 포화 상태에 이른 것이다.

부화뇌동파는 있는 재산을 모두 주식에 투자했거나 심지어 돈을 빌려서 주식을 샀는데 좋은 뉴스가 있어도 새로운 구매자는 나타나지 않는다. 반대로 오랫동안 하락을 하다가 정체된 후 나쁜 소식에도 더 이상 나빠지지 않거나 심지어 주가가 오른다면 이는 아주 좋은 신호이다. 이때 주식은 대부분 소신파의 손에 있다. 소신파는 나쁜 뉴스가 있을지 모른다는 것을 이미 계산하고 있으므로 나쁜 뉴스가 닥쳐도 놀라지 않는다.

2) 6가지 국면 얼마 전 주가가 떨어지면서 부화뇌동파에서 소신파로 넘어온 주식은 이제 확실한 손 안에 있다. 나쁜 뉴스에도 주가가 더 이상 떨어지지 않는다면 이는 부화뇌동파가 주식을 모두 팔아 버렷다는 증거이다. 이제 주식을 가지고 있는 소신파는 나쁜 사건을 이미 계산에 넣었고 나쁜 뉴스가 있을 거라는 점도 이미 알고 있다. 시장은 바닥권에서 어느 정도 움직이지 않고 머무른다. 가끔 작은 움직임이 있지만 중요한 것은 아니다. 이윤과 배당이 줄어든다는 소식이 나오기도 한다. 하지만 이는 이미 반영된 자료이므로 시세에 더 이상 영향을 끼치지 않는다. 얼마 후 이윤이 생각했던 것보다는 나쁘지 않다는 뉴스가 들려오고 중앙은행은 높은 금리 때문에 바닥으로 떨어진 경기를 다시 활력을 주기 위해 화폐시장의 금리를 내린다. 금리가 하락하면 사용할 수 있는 돈이 많아진다. 배당과 자본시장의 금리 사이의 관계에서 주식이 유리하게 된다. 그리하여 노련한 프로 투자자와 선구자들이 주식을 사기 시작한다. 물론 오른 가격에서 말이다. 그렇지 않다면 소신파 투자자들이 주식을 내놓지 않을 것이다. 처음에는 조금씩 천천히 산다. 주가가 올라가면서 비관적인 분위기는 점점 약해진다. 이로 인해 새로운 투자자가 시장에 들어오고 주가는 다시 올라간다. 이리하여 비관주의가 약해지고 새로운 매수자가 등장하고 주가가 올라가고 낙관적이 되고 주가가 다시 올라가는 일련의 과정이 반복된다. 이렇게 해서 상승 운동의 첫 국면이 진행된다. 전에 너무 비관적인 분위기가 팽배해 주가가 가치보다 훨씬 밑으로 떨어졌다는 사실도 한몫을 한다. 배당 수익률은 주식의 가격이 낮은데 비해 너무 높았고 그래서 배당금이 작아지든지 주가가 올라가든지 두 가지 중 하나가 수정되어야 했다. 그런데 경제 상황이 나빠지기보다는 좋아졌기에 주가가 올라갔다. 그리하여 이 운동의 첫 번째 국면에서는 주가가 전보다 현실적인 수준에 도달한다. 이 첫 번째 국면을 조정국면이라고 부른다.

금리가 떨어진 결과 경제는 다시 활성화되고 이윤이 천천히 증가하고 있다는 소식이 들려오기 시작한다. 주가는 이 새로운 낙관적인 그리고 경제적으로 근거가 있는 발전과 발을 맞춰 함께 서서히 올라간다. 금리는 떨어지고 이윤은 증가하고 그로 인해 분위기는 점점 무르익는다. 이 국면을 동행국면이라고 부르며 주가가 전체 발전과 동행한다. 점점 더 많은 투자자와 노름꾼이 시장으로 몰려온다. 금리 하락과 기업의 이윤증가 덕분에 낙관적인 분위기가 퍼져간다. 이제 두 번째 국면에서 세 번째 국면으로 넘어간다. 계속해서 매수자가 나타나고 이들이 주가를 계속 올린다. 위험은 전혀 생각하지 않고 끝없는 낙관주의만이 팽배하다. 많은 이들이 냄새를 맡고 나방이 불 속으로 뛰어들 듯이 게임에 뛰어든다. 상승은 또 다른 상승을 낳는다. 이를 과장국면이라고 부른다. 나무는 하늘 끝까지 자라지 않는다. 모든 부화뇌동파는 주식을 포화상태까지 사들이고 돈이 없으면 신용으로 산다. 은행은 유동 자금은 아주 많이 갖고 있으므로 유리한 조건에 돈을 빌려주고 이로 인해 주식을 매수하도록 자극한다. 주가는 더 달아오른다. 뿐만 아니라 은행은 자신들이 보유하고 있는 주식을 대량으로 매각하고자 한다.

이제 상황은 이렇게 전개된다. 소신파가 판 주식은 부화뇌동파의 손에 있다. 그런데 주식 호황이 인플레를 일으킬 염려가 있으므로 중앙은행은 조심스럽게 금리를 올리고 유동자금을 줄이기 시작하다. 주식 보유자는 더 높은 가격에 주식을 살 새로운 구매자를 기다린다. 하지만 중앙은행의 새로운 통화정책의 결과 새로운 돈이 증시로 흘러 들어오지 않는다. 주가는 이제 이윤과 배당금 증가 등 좋은 경제 뉴스에도 불구하고 더 이상 오르지 않는다. 몇몇 투자자는 더 높은 가격에 주식을 팔 수 없게 되자 시장에서 나오려고 혹은 돈이 필요해서 주식을 판다. 처음에는 천천히 그리고 약간의 주식을 팔지만 이로 인해 주가는 떨어진다. 이것이 하강 운동의 첫 번째 국면이다. 점차 이윤 감소, 배당금 감소 등의 나쁜 뉴스가 들리고 주가는 더 떨어진다. 이것이 하강 운동의 두 번째 국면이다. 떨어지는 주가와 나쁜 뉴스는 사람들을 두렵게 만들고 그리하여 또 다시 주가 하락, 두려움, 주식 매도, 주가 하락이라는 일련의 과정이 시작된다. 이번에는 반대 방향이다. 그리고 마지막으로 모든 것을 던지는 투매 현상이 일어난다. 이것이 하강 운동의 세 번째 국면인 과장 국면이다. 주가가 대중의 심리적 압력에 밀려 가치보다 훨씬 더 깊이 떨어지기에 과장 국면이라고 부른다. 요컨대 부화뇌동파는 점점 더 낮은 가격에 주식을 팔고, 소신파는 이를 사들인다.

투자자가 노련하면 할수록, 일반적인 추세와 반대로 행동한다. 추세와는 반대로 하강운동의 세 번째 국면에서 이미 매수를 시작한다. 그리고 상승 운동의 첫 번째 국면에서도 매수를 한다. 그리고 그대로 진행되도록 내버려 둔다. 그 후 상승 운동이 정점에 달하면 서서히 팔기 시작한다. 여기서 상승 운동의 세 번째 국면이 항상 마지막에는 폭발적이 된다는 점을 염두에 두어야 한다. 많은 투자자들이 팔고 나서 잘못 팔았다고 생각하는데 이런 생각에는 큰 위험이 도사리고 있다, 판 날로부터 더욱 올라가는 주가를 보며 그만큼 더 벌 수 있었을 텐데 하고 생각할 때 고통은 크다. 그래서 갑자기 다시 주식을 사기로 결심한다. 팔았다가 다시 산 사람들이 많이 나올 때쯤, 추세 전환점이 다가온다. 옛 증시 격언에 이런 말이 있다. 비관적인 하락장 투자자가 낙관적이 되면, 이는 시장에서 나와야 한다는 신호다.

그 반대도 성립한다. 열정적인 낙관주의자가 비관적이 되면 이 때가 시장에 들어갈 때이다. 상승과 하락의 세 국면을 분석해 보면 전체 사이클에서 2/3는 추세와 반대로 행동하고 1/3은 추세와 함께 가야 한다는 것을 알 수 있다. 하지만 이렇게 하는 것은 매우 어렵고, 아주 엄격한 규율을 요구한다. 주식 시장 참여자의 대부분, 즉 90%는 항상 똑같은 생각을 하기에 각 개인이 전체 의견과 자신을 분리한다는 것은 매우 어려운 일이다. 모두가 죽도록 비관적인데 혼자 낙관적이기 힘들고 반대로 모두 하늘을 찌를 듯 흥겨워하고 있는데 혼자 비관적이기도 힘들다. 하지만 가장 큰 성공의 열쇠는 바로 추세와 반대로 행동하는 것이다. 물론 항상 반대로 하라는 것은 아니다. 이미 말했듯이 전체 운동의 1/3은 추세와 함께 가야 한다. 상승 장에서는 즉시 팔지 말고 어느 정도 추세와 함께 가고, 하락 장에서는 즉시 사지 말고 기다렸다가 투매가 일어날 때를 잡아 산다. 각각의 국면과 사이클이 얼마 동안 진행되는가는 뭐라고 정할 수 없다. 이는 전의 시장이 어느 정도로 과매도 시장 혹은 과매수 시장이었는지, 대중의 심리는 어떤가를 비롯해 여러 다양한 요소의 영향을 받기 때문이다. 증권 시장은 경제 추세와 나란히 흘러가는 것도 아닐뿐만 아니라 또 경제 발전의 추세 자체도 장기적으로 예측할 수 없다. 내년에 호황이 오리라는 것을 오늘 안다면 이미 이에 대비할 것이다. (그림 참고)

Tip) “내가 챙겨보는 3가지 가운데 하나는 상승장과 하락장의 역사적 패턴이다. 즉 상승장의 역사적 지속 기간과 상승폭, 하락장의 역사적 지속기간과 하락폭을 살펴본다. 지속 기간과 등락폭이 역사적 수치에 비해 길고 클 때 추세 전환의 확률이 현저히 커지게 된다. 다음으로는 투자자의 의견과 행동을 나타내는 척도를 챙겨본다. 풋/콜비율, 전문가 견해, 시장의 폭(주가 상승 종목 수와 하락 종목 수의 차이), 변동성, 뮤추얼펀드 현금 보유 비중, 헤지펀드에 대한 총 노출 및 순 노출 정도 등이다. 이런 척도가 극단적인 낙관주의 또는 비관주의로 흐를 때 지표와 반대로 베팅하면 통하게 된다. 마지막으로는 주가순자산비율이나 잉여현금흐름 등과 같은 장기적 밸류에이션 지표를 살펴본다. 이런 지표가 정상 범위를 이탈할 때 이 역시 위험 또는 기회의 척도가 될 수 있다. 내 경험에 따르면 이 3가지 요인이 상호확충을 보일 때 전환점이 가까워졌을 가능성이 높다. 날짜나 주, 달 등을 콕 집어내진 못해도 어느 분기쯤이 될지는 알아낼 수 있다.”

이왕 적는 거 거창하게 허풍쳐보자. 인류에 투자하는 [ARBOR] ARBOR는 불어로 나무를 뜻합니다. 모든 것의 바탕이자 시작이 되는 나무. 나무를 따라 순기능을 일으키는 사람이 되자.
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